人形机器人正成为汽车零部件厂商的最新“名利场”

作为为之配套的零部件企业，谁绑定了更多下游链主企业，谁就将拥有更多话语权。震裕科技，一家名不见经传的汽配商，资本市场却已多次传言其进入了小米、特斯拉供应链，且有希望成为拓普集团、三花智控之外的第三家总成供应商。那么，震裕科技(SZ:300953)到底成色几何?

　　01基本面困境反转

　　震裕科技以冲压模具起家，后来打破了国外巨头对中高端磨具市场的垄断地位。

　　2013年，公司以冲压模具为基础，将业务拓展至电机铁芯，产品应用在新能源汽车、家电等行业领域。2015年，公司又趁着新能源东风，介入锂电池精密机构件业务，服务宁德时代、亿纬锂能等行业头部客户。截止2024年6月末，公司锂电池精密结构件、电机铁芯、模具收入分别为17.54亿元、7.34亿元、2亿元，占营收比重分别为56%、23.4%、6.4%。具体来看，锂电池精密结构件业务主要是为下游动力电池厂商做壳体与顶盖。2021-2023年，该业务收入从16.5亿元增长至32.6亿元，增长快，成为公司收入的“扛把子”。然而，该业务毛利率并不高，2021年为17.5%，2022-2023年因下游动力电池竞争激烈等因素持续下滑，2024H1才回升至12%。目前，震裕科技所处赛道市场份额排名第二(2021年为9.1%)，仅次于科达利的23.9%，后者毛利率一直稳定在20%以上。

　　值得一提是，2022年5月，震裕科技因部分批次产品顶盖阳极极柱密封圈处存在金属丝，造成客户工时损耗和产品报废损失，向客户赔偿了4400多万元。这对当年的净利润、净利率表现均有不小冲击，对当时市场份额扩张也有一些影响。电机铁芯业务，震裕科技绑定了中高端新能源汽车客户，包括为比亚迪提供全系纯电平台、全系混动平台的铁芯产品;与汇川技术合作进入小米汽车产业链;与索恩格合作进入赛力斯M9、智界S7;与汇川技术合作进入理想L7、L8、L9;通过天津博格华纳进入极氪007。经过两年连续亏损后，震裕科技于2024年迎来了困境反转。据业绩预告，全年归母净利润为2.2亿元—2.8亿元，同比增长414%—554.7%，其绝对值已刷新历史新高。这与锂电池结构件业务明显回暖直接相关。再看盈利能力，截止2024三季度末，震裕科技毛利率、净利率为13.16%、3.44%，均创下2022年以来新高。不过，公司盈利水平绝对值偏低，主要跟锂电池精密结构件等主营业务技术壁垒不高以及下游龙头厂商话语权过大所致。可见，震裕科技主营业务主要围绕新能源汽车产业链展开，未来还有一定增长空间，而盈利能力的确较差。

　　02机器人有惊喜

　　当然，震裕科技未来看点还是人形机器人业务这个最新的“名利场”。从已有信息披露看，公司介入机器人领域较深，且进展相对更快。首先，公司已经成功研发出人形机器人所需的整套丝杠产品，精度覆盖C3、C5等级。目前，公司已建成并投入批量生产一条行星滚柱丝杠半自动产线，日产能达到50套。此外，第二条半自动产线已经开始建设，预计将在2025年第一季度投入使用，还有一条设计产能为100 套/天的全自动产线待建。客户方面，震裕科技已经对2家机器人主机厂实现小批试制，2家送样并通过客户性能测试，2—3家技术交流。除震裕科技外，丝杠主要玩家还包括双林股份、五洲新春、江苏雷利(旗下子公司鼎智科技)、北特科技、斯菱股份、贝斯特、恒立液压、禾川科技等。我们将这些丝杠相关企业分为三个梯队。第一梯队，技术实力强，长期深耕丝杠行业，具备先发优势，主要为南京化纤(南京工艺)、新剑传动。其中，新剑传动于今年1月3日举行了年产100万台人形机器人形星滚柱丝杠产业化项目奠基仪式，分两期建设总投入26亿元，第一期投入10亿元。此外，新剑传动已是特斯拉Optimus的一级供应商，背后与五洲新春、德迈仕等上市企业有紧密合作。第二梯队主要玩家包括震裕科技、五洲新春等，优势在于具备精密加工、热处理、制成工艺、专用精尖设备、装配及精度要求上，与原有业务比较契合，技术、工艺优势更为明显一些。第三梯队是其它具备技术同源性的企业，包括双林股份、恒力液压、贝斯特等。目前，丝杠产品完成研发，且具备量产能力的龙头企业较少，主要即为南京工艺、新剑传动这类本身处于该赛道的玩家。而震裕科技则是跨界新势力中进度很快的一家龙头。以上龙头企业具备一定先发优势，因为产品研发完成到客户送样、再到测试通过以及小批量试产经过的流程与时间较长，国内主流主机厂给的时间窗口也不多了，因为今年是人形机器人量产元年。其次，震裕科技还与汇川技术联合研发无框力矩电机，已经处于小批量送样阶段。要知道，无框力矩电机可以用于线性执行器、旋转执行器重要关节，占整机成本的10%左右(拆分Optimus成本为例)。该款电机具备一些优势。一方面，人形机器人对电机的技术和性能要求高于一般行业，需具备高精度、高扭矩密度、高动态响应及高可靠性等特点。且电机铁芯升级换代本质是模具的改进与提升，模具质量对电机铁芯产品影响非常大，而震裕科技本身做磨具起家，积累的技术是不错的，因此联合研发的无框力矩电机理应有一定竞争力。另一方面，震裕科技在国内首创模内点胶工艺，能够有效提高铁芯的紧固强度，减少能耗浪费，进而提升电机效率。这项工艺技术此前长期被海外厂商垄断，主要包括三井高、EuroGroup Laminations 、POSCO Mobility Solution、Tempel Steel和黑田精工几大巨头。在国内市场，震裕科技是唯一一家自主研发并应用该工艺的企业，另一家则是获得黑田精工技术授权的隆盛科技。此外，震裕科技还依靠客户资源，成功开发了线性执行器，并将于近期向国内外客户送样。要知道，线性执行器属于零部件总成模块，包括无框力矩电机+滚柱丝杠+力矩传感器+编码器+轴承等，占整机成本的22.8%。更有券商预测，未来震裕科技有望与日本头部谐波减速器企业合作，助力减速器规模化量产及配合旋转执行器开发。由此可见，震裕科技具备人形机器人执行器底层能力，有潜力成为拓普集团、三花智控之外的第三家总成商。这跟一般只介入做单个零部件的上市企业会有较大不同，估值空间是不一样的。

　　03两大风险点

　　正是基于业绩困境反转以及人形机器人业务潜力，震裕科技已经出现明显估值溢价。据Wind显示，最新PE(TTM)为130倍，PE(动)为90.6倍，后者参考性更大一些，因为全年第四季度业绩大幅增长。

　　接下来，震裕科技所面临的风险主要不源自自身，而是整个人形机器人产业技术与量产进展以及A股市场风险偏好。具体来看，A股人形机器人赛道，目前估值已经给到相当之高的水平，需要产业逐步量产落地来验证。倘若产业进度迟迟不及预期，那么估值会有剧烈回撤压力。更为直接的威胁其实是A股大市风险偏好的收敛。春节假期之后，Deepseek点燃了投资者对于科技股的追捧，市场情绪与风险偏好一直较好，助力了人形机器人整体性的估值抬升。接下来，特朗普4月初威胁加征关税的利空又至，以及大盘对前期宏观利好进行了相对充分的定价，而后存在下行可能，大市存在调整风险，风险偏好也有可能收敛。一旦如此，科技与红利市场风格再平稳，机器人面临大幅动荡风险。不过，拉长时间看，人形机器人产业已经从萌芽期步入成长期早期，可能会是今年，乃至未来几年的市场主线之一，值得耐心追踪。